01 Ago 2016

Analizando la banca europea

Algunas oportunidades en el desorden

El sector financiero de Argentina y Europa se encuentran transitando períodos  opuestos. En un caso, la banca argentina alcanza máximos históricos de capitalización bursátil, sumando US$ 12.500 millones (considerando BMA, GGAL y BFR). Ello resulta de un significativo incremento del Book Value de bancos (+20% anual promedio en US$ en los últimos 10 años), junto con una elevación de valuaciones (en términos de P/B; +7/10% anual entre 2006-2016).

Por el otro lado, la banca europea se aproxima a los mínimos de capitalización bursátil, última vez observados en la crisis de deuda al nivel de US$ 400.000 millones (ver abajo).

cuadro 1

Este proceso de caída de valuaciones de bancos europeos viene a cuenta de un retraso en el proceso de capitalización que instituciones financieras en el mundo llevaron adelante luego de la crisis de 2008.

cuadro 2Si bien a partir de 2013 se observa una recuperación en los ratios de capitalización de bancos europeos alcanzando 12,6%, existe una elevada dispersión entre los diferentes países (ver cuadro II) encontrándose Italia entre los países de inferior capitalización. Desde 2013, la banca italiana se encuentra en el mínimo cuartil de capitalización, mientras que otros países como España han pasado desde el mínimo hacia el tercer cuartil (ver gráfico abajo).

Otro de los problemas que la banca italiana sufre constituye la significativa baja de calidad de activos. De hecho, considerando principales países europeos, desde la crisis del 2009, los NPLs aumentaron desde menos de 4,5% hacia 9,5% del total de péstamos.

cuadro 3

Sin embargo, nuevamente observamos una elevada dispersión dentro de Europa. Se puede observar que Italia se encuentra entre los países de mayor exposición a NPLs alcanzando 16,7% del total de préstamos y 17,1% del PBI! España también presenta niveles elevados de NPLs en el promedio general. Asimismo, los niveles de previsiones para pérdidas por incobrabilidades no se han incrementado manteniéndose entre 50-60% del total de activos, habiéndose ubicado entre 70-90% del total de activos previo a la crisis de 2008.

cuadro 4
cuadro 5En este contexto, creemos que dada la dispersión de medidas de calidad de cartera, existen oportunidades de entrada en ciertos bancos bajo un elevado escrutinio de su perfil. Vemos con agrado a BBVA, debido a:

  1. i) Las bajas valuaciones que expone. El múltiplo de P/B de BBVA se encuentra cercano a mínimos históricos en la zona de 0,7x.
  2. ii) La mayor calidad de cartera que expone y mejor rentabilidad esperada sobre activos. BBVA se encuentra entre los países con menor NPLs así como con superior cobertura por pérdidas de incobrabilidades. Por su parte, observamos que expone el margen financiero neto de interés máximo (junto con SAN) en proporción a los activos, así como un ROAA (antes de impuestos) superior a comparables con un nivel de apalancamiento inferior al resto de bancos.

cuadro 6

iii) La superior exposición que presenta a países emergentes con mejores perspectivas macro vs. UE, como LATAM o EE.UU. Si bien la comparación de Price-to-Book vs. ROAE evidencia que BBVA se encuentra por encima de la línea de regresión, creemos que ello se encuentra justificado como consecuencia de la superior calidad de cartera y del superior crecimiento esperado en los segmentos de mercado del banco, en especial LATAM participando en 66% del total del resultado neto.

De hecho, hemos estimado un valor  sintético de BBVA en base a la exposición de resultados y cartera de préstamos a sus diferentes segmentos de mercado. Se puede observar que durante 2016 cuando se intensificó el proceso de baja de tasas de bancos centrales de países desarrollados, la dispersión del sintético vs. el PER de mercado de BBVA se incrementa significativamente.

cuadro 7